머리말

 

상장예비심사 등 IPO를 추진하는 기업은  IPO에 적용되는 현행 법규와 상황을 잘 파악하여 적용하여야 한다.

기업경영에서 IPO(기업공개)는 초기 단계의 가장 중요한 목표이자 생존 이유일 것이다. 불확실성과 어려움이 가득한 “데스 밸리(Death Valley)”와 스케일업 밸리(Scale-up Valley) 및 레드 오션(Red Ocean)을 지나 불특정 다수에게 내가 경영하는 회사를 자랑하고 그들의 박수를 받으며 그들로부터 사업을 키워나갈 자금을 공급받아 맘껏 꿈을 펼쳐 보는 것은 생각만 해도 감동적인 일이다.

IPO에 대한 관심은 기업을 하는 사람들의 가장 큰 관심사이다. 기업의 미래에 기대를 걸고 투자로 도와준 어려운 시점의 지원군들에 대한 보답을 할 수 있는 길이기도 하고 다음 단계로 도약할 수 있는 베이스캠프로 마일스톤이기도 하다. 역동적 용트림의 순간이며, 웅비승천의 시발점이다. 흘러가는 강물 일엽편주에 낚싯대 드리운 조사의 꿈이기도 하다. 그러나 IPO는 경영의 새로운 도약을 위한 변곡점이자, 끊임없는 혁신을 위한 출발점임을 잊어서는 안 된다.

 

성공적인 IPO를 위해서는 기업의 체질이 갖추어지고 그것이 외부적으로 나타나 대중의 인정을 받아야 한다. 내부적인 준비와 홍보도 필요한 것이다. 그러기 위해서는 기업의 발전과 경영에 방향성을 가져야 한다. 시가 차이를 노리는 투기성 자산의 축적보다는 건전한 사업용 자산과 효율적인 운영을 통해 기업의 내실을 다져야 한다. 건전한 사업용 자산과 이들을 적재적소에 효율적으로 활용할 줄 아는 운영 능력을 통해 사업의 결실을 맺어야 한다.

IPO에 대한 가치평가는 그 과정 하나하나가 투자자인 고객들에게 중요하며 바른 모습을 그들에게 보이기 위한 단장하는 법들이 외형을 보는 투자자나 이 분야 전문가들의 시각을 통하여 제시된다. 이러한 각 부분의 모양새들이 합쳐져서 IPO주관회사를 통하여 하나의 단장된 형태로 투자자들과 만나게 되는 것이다. 그것이 주는 재무서류인 재무상태표로 자산을 어떻게 확보하여 전투준비 태세를 갖추고 있는지, 손익계산서를 매개할 전후의 과정과 결과가 어떠한지, 발생주의의 틀을 벗어나 현금의 흐름은 어떻게 만들어 가는지를 독자들에게 보여주는 것이다. 이러한 재무제표는 과거 실적과 앞으로 전개할 사업계획을 통하여 향후 회사의 미래까지도 적나라하게 보여준다. 이는 IPO를 추진하는 기업뿐 아니라, 그 과정에서 대상 기업과 유사한 기업들 중 이미 상장된 기업들의 모습과 어울려 함께 제시되기 때문에, 이를 살펴보는 입장에서는 마치 한 편의 영화를 처음부터 끝가지 감상한 뒤 그에 대한 평을 쓰는 것과 같은 경험을 하게 된다.

IPO평가를 통하여 투자자에게 제시하는 정보는 투자 및 평가 전문가로 신주인수까지 담당할 주관회사(대표 주관회사)가 세부 조사 평가하고 또 다른 전문가인 다수의 공동 인수인들 의견까지 수렴한 희망 공모가격이 제시되며 향후 전개될 사업에서 매년 시현할 이익과 재무상태 등이 그 평가의 과정과 조사 적용된 근거자료, 계산의 과정과 중간 중간 판단의 근거, 그에 대한 이론 및 이론 채택의 사유 등이 금융감독원이나 한국거래소 공시서류를 통하여 제시된다. 아울러 한국거래소 및 금융감독원의 통제 과정으로 대표 주관회사에서 제출한 문서에 대한 문제 지적과 그 엄격한 풀이과정, 그 조정의 결과까지 나타난다.

본서에서는 이러한 절차와 내용들을 다음과 같이 IPO평가 사례와 함께 기술하였다.

 

ㆍ 유가증권 시장과 코스닥 시장의 특성

ㆍ 기업공개(IPO)의 절차

ㆍ 공모가의 산정방법과 비교회사 선정

ㆍ 재무추정 및 희망 공모가격 산출

ㆍ IPO의 문제점 및 유의사항

이들은 IPO 코스닥 시장에 대한 평가를 사전검토 및 현장실사와 각종 이론 적용에 대하여 실제 IPO를 진행하여 현재 코스닥 시장에서 성장을 이어가고 있는 기업을 대상으로 평가한 사례와 아울러 설명할 것이다.

여기에는 코스닥 시장의 정해진 상장과정에서 2~3년이 걸리는 지난한 평가과정이 포함된다. 매출 추정을 위한 철저한 검증의 과정과 근거수집, 시장 판단이 포함된다. 원가산정을 위한 원가요소들과 생산과 판매에 연관된 자원의 소모량 판단과 신중한 단가의 적용, 자금의 소요와 그 자금조달의 방법 및 조달비용, 발행할 주식 수와 시장가격의 결정 과정, 공동 인수할 타 투자사 및 전문가들의 의견 수렴과정 등이 포함되어 있다.

지난 2024년 우리나라 코스닥시장은 내수경기의 위축, 수출 둔화, 글로벌 분쟁 등으로 자본시장의 불확실성이 더욱 확대되었음에도 불구하고 128개 기업이 상장하며 2.4조원의 공모금액을 조달하는 등 모험자본 시장 역할을 충실히 수행하여 성장 잠재력이 있는 다양한 업종의 기업들이 코스닥시장에 진출하였다. 여기에는 로봇, 항공·우주, AI 등과 같은 정부육성 첨단 산업군, 그리고 반도체, 바이오 등 여러 분야에서 유망한 중소·벤처기업들이 상장하였다. 이는 한국거래소 및 관계기관 등이 빠르게 변화하는 산업 트렌드와 현재 진행중인 4차 산업혁명 시대에 대응하기 위한 노력의 결과였다고 볼 수 있다.

또한 코스닥시장은 대한민국 경제의 근간이 되는 여러 산업에 성장동력을 부여하기 위해 역량을 집중하였다. 특히 공급망 안정 및 밸류체인 강화에 기여할 수 있는 소재·부품·장비(소부장) 전문기업 32사가 다양한 상장 트랙을 통해 상장하는 등 자본시장을 통한 산업 육성을 뒷받침하였다. 코스닥시장은 앞으로도 미래 산업의 주축이 될 수 있는 잠재력을 보유한 기업들이 자본시장에 진출할 수 있도록 지원을 계속할 것이다. 기업들은 코스닥 상장이 기업 성공의 중요한 특이점(Singularity Point)이 될 것이다.

본서는 기업을 경영하며 IPO를 구상하고 있는 CEO나 기업가, 또는 그 재무담당자들에게 난해한 IPO의 절차와 평가방법을 안내하고 절차마다 다가오는 핵심 이슈와 대응방안까지 아이디어를 제공하게 될 것이다.

한편, IPO 가치평가도 가치평가의 하나이다. 따라서 기업가치평가에 대한 포괄적이고 균형된 이해를 위해 FCF라 불리는 현금흐름할인법 또는 소득접근법을 위시한 상대가치평가법, 초과이익률법 및 법률상 규정된 평가법인 상속세 및 증여세에 의한 평가, 합병기업 간의 평가 등에 대하여도 다룬다.

IPO를 위한 평가방법 등 본서에 수록한 평가이론은 다음과 같다.

 

ㆍ 제1편 기업가치평가

DCF 등 본질적 기업가치 평가원리와 상대가치평가 방법 및 초과이익률법 등을 다루어 가치평가의 기초를 익힌다.

ㆍ 제2편 IPO와 가치평가

기업이 IPO를 수행하기 위한 절차와 IPO를 위한 남다른 평가방법을 익힌다.

ㆍ 제3편 법령에 의한 가치평가

가치평가가 공공ㆍ다수에 영향을 미치는 경우는 평가의 공정성을 기해야 한다. 기업 간 합병이나 세금이 걸려 있는 상속ㆍ증여세의 평가방법을 익힌다.

ㆍ 보론: 가치평가에 소요되는 인접지식을 익힌다.

 

조금만 깊이를 더해보면, 여기서 초과이익은 정상이익을 초과하는 이익을 말하며,

 

초과이익 = ICX(ROIC-WACC)

 

로 산정된다. 여기서 IC는 투하자본, ROIC는 투하자본이익률, WACC는 투하자본의 자본 조달 비용이다. 이 산식은 영업이익에서 자본 비용을 공제한 경제적 부가가치(EVA)와 같으며 시장 이자율을 반영하여 계산한 기업의 시장가치와 개념을 함께한다. 모든 평가의 결과는 정상이익과 대비하여 초과이익의 개념으로 정리가 가능하다. 오히려 IPO 평가에서는 PER에 의한 상대가치만을 인정하는 편인데, 그 이유는 기업의 이익은 매년 동일하지 않고 변동성이 커 안정성이 적기 때문이다. 특히 현재의 K-IFRS 체계하에서는 영업외 손익이 이익계산에 그대로 반영되며 이 경우는 정상 영업 외적 사유로 당기순이익이 변경되기도 한다.

평가를 아무리 잘 하여도 미래 현실을 정확히 반영할 수는 없다. 2024년 10월 말 상장한 새내기 주들이 공모가에서 많게는 38.25%(에이럭스), 적게는 12.5%(성우)를 하향하고 있음을 볼 수 있다. 웨이비스(-27.4%), 탑런토탈솔루션(-23.67%), 씨메스(-23%), 에이치엔에스하이텍(-22.82%), 클로봇(-22.54%) 등도 공모가를 하회하였다.

다른 평가방법들이 주관성이 많이 개입되므로 객관적인 PER에 의한 상대가치 평가법으로 IPO 평가를 하는 것인데, 이렇게 평가한 새내기 IPO 상장기업들이 상장의 문턱에서 상장을 연기하거나 상장된 기업들의 주가가 위의 예와 같이 상장 후 형편없이 하락하는 경우 등이 있는 것으로 보아 비교기업 선정이나 할인율 계산 또는 희망공모가격 제시 등 일련의 과정에 어떤 허점이 있음을 의미하고, 그것은 IPO 절차와 평가방법에 대하여 더 과학적인 연구가 필요하다는 방증이 될 것이다.

AI와의 관계에서, 본서는 대부분 AI의 검증을 받았다. 그러나 AI는 아직은 질문 외는 한 발자국도 나가지 못하며 따라서 질문이 일부라도 잘못 되었을 경우에는 대책이 없다. 유관 사안들을 폭넓게 포괄하는 능력이 현저히 떨어지며 오히려 복잡한 문제에 대하여는 회피성을 가지고 계산도 가끔은 틀린다. 저자와는 대화와 문제풀이 중 수많은 사과를 받았다.

본서가 부디 독자의 학습의욕을 충족하고 상장을 원하는 이들의 가이드로서 균형된 시각을 가질 수 있도록 하며 궁극적 목적의 성취도구가 되기를 바란다. 본서의 출판에 자료를 제시해 준 최진우 회계사, 알아보기 힘들 정도의 악필임에도 타이핑의 고역을 전담해준 아들 혜량, 모든 것을 총괄하며 교정과 고난을 같이한 아내에게 감사한다. 또한, 졸고임에도 출판을 허락해주신 출판사 박영사 직원들과 대표님께 감사한다.

 

2026년 2월

서가에서

[목 차]
  

PART 01 기업가치평가

 

 

CHAPTER 01 가치평가 개념

1. 기업가치 5

2. 가치평가 11

3. 기업가치 평가모형 15

4. 가치평가의 활용 27

 

CHAPTER 02 현금흐름할인모형에 의한 가치평가

1. 화폐의 시간가치 31

2. DCF에 의한 가치평가 구조 40

3. 현금흐름(Cash Flow) 42

4. 할인율 47

5. 추정기간의 분리와 가치산정 49

6. 재무추정 52

7. 매출액 추정 57

8. 비용의 추정 61

9. 투자 및 자본조달 계획 68

10. 순운전자본의 증감액 산정 70

11. 법인세 비용 72

12. 추정 재무제표의 작성 75

13. 사업별 잉여현금흐름 산출 81

14. 자본비용 84

15. 영구가치와 기업가치 103

 

CHAPTER 03 상대가치평가

1. 개요 107

2. 평가의 요소와 적용 방법 108

 

CHAPTER 04 기타의 가치평가 방법

1. 초과이익모형 121

2. 주식 가치평가 130

 

CHAPTER 05 기술가치평가

1. 기업가치평가의 방법 139

2. 할인율 141

3. 기술기여도 146

4. 기술가치평가 사례 159

 

 

 

PART 02 IPO와 가치평가

 

 

CHAPTER 01 기업의 자본조달과 증권시장

1. 자본시장법과 한국거래소 175

2. 증권시장의 주권상장 180

3. 코스닥시장 상장 절차 208

4. 공모가의 결정 247

5. 기업공개의 효과 255

CHAPTER 02 IPO 가치평가

1. IPO Due-Diligence와 가치평가 261

2. 상장환경 분석 275

3. 희망공모가격 산정 309

4. PER 평가방법을 통한 상대가치 산출 339

5. 자금의 사용목적 366

6. 재무추정 370

7. 정정신고 및 대표주관회사 검토 결과 386

8. IPO 유의점 394

 

 

 

PART 03 법령에 의한 가치평가

 

 

CHAPTER 01 합병기업의 가치평가

1. 합병의 개념 및 법적 근거 408

2. 합병가액 산정 방법(상장, 비상장) 412

3. 합병의 종료 434

4. 가치평가방법의 실무와 학자들의 견해 435

5. 주주 보호 장치 437

 

CHAPTER 02 상속세 및 증여세법에 의한 가치평가

1. 평가관련 근거법 457

2. 상장주식의 평가 464

3. 비상장주식의 평가 470

4. 순손익가치 473

5. 순자산가치 480

6. 개별 자산ㆍ부채의 평가 482

7. 평가심의위원회 495

 

보론Supplement 가치평가 인접지식

1. 회계기초 506

2. 원가계산 512

3. 재무비율 분석과 듀퐁의 ROE 분해 531

 

 

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